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Actualités
Les cycles du private equity, une opportunité
08/01/2008 - Source : La Tribune
Le point de vue de Charles Soulignac, Président-Directeur Général de Fondinvest
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L’été 2007 a été une période charnière pour le private equity. Montré du doigt pour certains de ses excès dans les mois qui ont précédé la crise du crédit, il est aujourd’hui désigné comme le premier à en subir de manière démesurée les effets négatifs. Tous les propos, interviews dénigrantes ou justificatives de la situation ont oublié une notion fondamentale : le private equity est une activité fondamentalement cyclique.
Dès 2004-2005, certains professionnels – hélas, trop peu nombreux – pensaient qu’un retournement allait se produire, sans savoir quel en serait le déclencheur. Ils employaient le mot de surchauffe, et non de bulle comme certains le voulaient en référence aux années 2000.
Appétit aveugle
Des montages de plus en plus audacieux, des effets de levier extrêmes, permis par l’appétit aveugle des banques à délivrer de la dette d’acquisition pour la syndiquer par la suite, des multiples de valorisation en hausse constante et une disparition quasi systématique des garanties sont à l’origine de cette situation, notamment pour les opérations de grande taille. Les pourvoyeurs de dette, dans un environnement très compétitif, poussés par la répétition d’opérations de LBO, en voyaient le danger, mais étaient dans l’incapacité de l’arrêter face à des transactions particulièrement rémunératrices. Côté gestionnaires de fonds, certains, encouragés par la largesse des banques et par une demande soutenue de la part des investisseurs, n’ont pas hésité à augmenter de façon démesurée la taille de leurs fonds au regard de leur marché, entraînant un changement de taille des cibles. Enfin, côté apporteurs de capitaux, certains, emportés par l’euphorie générale, se sont dispersés dans leurs investissements en perdant de vue la préservation de leurs intérêts sur le long terme.
La régularité et non pas l’effet millésime
Le private equity, tant dans son cycle que dans ses valorisations, n’est pas corrélé au marché boursier, même si ce dernier a une influence sur son évolution. L’analyse des performances passées de nombreuses équipes, tous segments confondus, démontre que les plus belles performances ont été réalisées par des opérations dans les cycles baissiers. Or certaines équipes, engluées dans des investissements non maîtrisés, passeront plus de temps à en subir les dommages. D’autres, qui ont su gérer leurs actifs en conséquence et avec prudence, sont aujourd’hui bien placées pour saisir les opportunités d’investissement. De même, certains investisseurs institutionnels, effrayés par des propos négatifs, seront enclins à limiter, voire arrêter leurs investissements dans les fonds, oubliant la règle fondamentale de ce type d’allocation d’actifs : la régularité et non pas l’effet millésime.
Les grosses opérations de LBO, bien que peu représentatives du private equity, ont du mal à se boucler en ce moment. Inévitablement, cela entraînera une baisse de la rentabilité des portefeuilles actuels, mais aussi un changement de la structure de financement des acquisitions à venir. Les fonds de LBO de taille moyenne subiront un effet identique, mais de manière beaucoup plus limitée. Tous vont devoir réviser leurs fondamentaux, allonger leur durée de détention et s’impliquer davantage pour créer plus de valeur dans leur portefeuille, afin de compenser la baisse de rentabilité.
Encore une fois, ces conséquences ne sont pas nouvelles. Dans les années 1980, le fameux RES, l’ancêtre du LBO, a démarré avec des montages incluant des fonds propres d’environ 30%. Les premiers échecs ont vite rappelé à la raison et le pourcentage est revenu à des niveaux plus corrects d’environ 50%. Durant les années 1990, les acteurs anglo-saxons du LBO ont également connu ce phénomène avec l’assèchement du marché des high yields. L’avenir sera à ceux qui ont su garder raison, investir avec discipline, lever des montants raisonnables de capitaux au regard des capacités de leur équipe et de leur stratégie, mais aussi choisir de développer une forte transparence vis-à-vis de leurs investisseurs, notamment sur les valorisations. Pour les investisseurs, en tout état de cause, une baisse de la rentabilité sur ces fonds est à attendre, mais la prime par rapport aux actifs traditionnels va sans aucun doute demeurer. Dans tous les cas, il ne faut pas oublier que le private equity est une classe d’actifs dans laquelle l’institutionnel doit investir en permanence en s’adaptant aux cycles.
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